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“我從來不認(rèn)為價值投資與成長投資是相悖的。”在一次對話中薛莉麗感慨道。

作為淳厚基金的權(quán)益投資總監(jiān)，出身于興業(yè)證券自營部的薛莉麗是價值投資的堅定踐行者，但她的價值投資理念卻又“和而不同”。在薛莉麗看來，并不是只買入價值被低估的公司才是價值投資，相比企業(yè)的靜態(tài)價值，價值投資更應(yīng)關(guān)注企業(yè)在未來成長中所體現(xiàn)的動態(tài)價值，持續(xù)成長的業(yè)績才是公司股價優(yōu)異表現(xiàn)的根本原因。

(資料圖)

薛莉麗，上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，具有14年的投研經(jīng)驗。2007年進(jìn)入興業(yè)證券證券投資部(權(quán)益自營部),歷任交易員、行業(yè)研究員、投資經(jīng)理、總經(jīng)理助理、部門副總監(jiān),具有A股、港股、債券等各類資產(chǎn)的豐富投資經(jīng)驗。現(xiàn)任淳厚基金權(quán)益投資部總監(jiān)。

“深度價值投資長期至勝！”這是筆者看到薛莉麗管理的基金凈值的第一反應(yīng)，秉持自身價值投資理念的薛莉麗用三年時間交出了一份令投資者較為滿意的答卷。以其代表作淳厚信澤A(007811)為例，該基金成立已滿三年，其成立以來(截至2022.8.22)收益率達(dá)76.30%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)僅4.24%，產(chǎn)品業(yè)績超業(yè)績比較基準(zhǔn)近17倍。

數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)品業(yè)績相關(guān)數(shù)據(jù)來源于淳厚基金，已經(jīng)托管行復(fù)核；滬深300數(shù)據(jù)來源于wind。統(tǒng)計區(qū)間為2019.8.21-2022.8.22。業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率*40%+中證港股通綜合指數(shù)收益率*20%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率*40%。

“無成長不價值”，挖掘具有優(yōu)秀商業(yè)模式的公司

當(dāng)下，國內(nèi)絕大部分的基金經(jīng)理，都是以相對收益為目標(biāo)做投資。薛莉麗則并不拘泥于此，而是將相對收益和絕對收益結(jié)合在一起，找到了適合自己的投資目標(biāo)，這一點(diǎn)與其在興業(yè)證券自營部的經(jīng)歷有關(guān)。彼時，在券商自營做投資時，薛莉麗的底層投資理念中便刻下了絕對收益的烙印。來到公募基金后，薛莉麗希望自身在追求絕對收益的同時，相對排名也能有更好的提升。

基于此，薛莉麗的投資框架便自然淡化自上而下的擇時，不追求極致風(fēng)格。而是通過自下而上的體系扎實尋找具有優(yōu)秀商業(yè)模式的公司，將選股放在首位。在薛莉麗看來，在大部分市場環(huán)境中選到優(yōu)秀的公司可以穿越周期，獲得長期的超額收益。

在個股選擇上，薛莉麗會從定性和定量兩方面綜合考量，尋找估值合理的成長型公司。

首先，在定性方面，薛莉麗希望找到治理結(jié)構(gòu)完善，擁有優(yōu)秀執(zhí)行力的公司，因為只有治理結(jié)構(gòu)足夠好，小股東才能與大股東一起分享公司成長的收益。而具有優(yōu)秀執(zhí)行力的公司則更可能保質(zhì)保量、不折不扣的完成各項任務(wù)規(guī)劃。

其次，在定量方面，薛莉麗會基于兩個維度進(jìn)行選擇，第一個維度是營收與利潤的成長空間足夠大，能持續(xù)數(shù)十年來支撐企業(yè)的業(yè)績增長。第二個維度則是企業(yè)的定價能力，定價能力優(yōu)秀的公司更容易維持自身的利潤率，并給股東帶來豐厚的回報。旺盛的需求和強(qiáng)定價能力相結(jié)合，“量”、“價”齊升，才能為公司帶來穿越周期、可持續(xù)的業(yè)績增長。

在估值層面，薛莉麗追求估值合理的絕對收益風(fēng)格。對估值的容忍度相對較低，她認(rèn)為，即使是優(yōu)秀的公司，如果估值過高隱含回報率較低也不是好的投資標(biāo)的。“我們很多時候是根據(jù)歷史表現(xiàn)或者對比產(chǎn)業(yè)鏈上下游以及同行來選出同樣賽道中更好的公司。”薛莉麗說到。

擇股之后，薛莉麗便會對標(biāo)的公司的商業(yè)模式進(jìn)行綜合打分。通過評分體系有助于區(qū)分商業(yè)模式的評級，對于一流的商業(yè)模式和公司會在評分體系中有更高的估值容忍度，二流的公司和商業(yè)模式會給二流的估值，三流的商業(yè)模式以此類推。最后，薛莉麗期望找到向上空間遠(yuǎn)大于向下空間的個股構(gòu)建投資組合。

“白馬+黑馬”兩手抓，均衡配置力爭長期超額收益

落實到資產(chǎn)配置上，薛莉麗堅持均衡配置的思路，不押注單一市場風(fēng)格，不博弈單一熱門賽道，通過行業(yè)分散、個股分散、收益來源分散的方式來分散市場風(fēng)險，從而爭取獲得一條震蕩向上且回撤較低的凈值曲線。

通過薛莉麗的持倉可以看到，她的投資組合堅持了自己分散持有的原則。根據(jù)二季報披露，淳厚信澤前十大重倉股占基金凈值比為32.21%，展現(xiàn)出較低的持股集中度。重倉行業(yè)上，薛莉麗堅持均衡原則對食品飲料、新能源、高端制造、家電、財富管理等板塊的龍頭個股進(jìn)行配置，除了第一大重倉股青島啤酒股份(港股)占凈值比例為5.08%外，其余個股占凈值比例均低于5%。(注：列示個股不代表推薦意見)

薛莉麗認(rèn)為，某些集中的投資風(fēng)格可能在特定市場條件下可以做得非常好，但是拉長時間來看很難保持勝率。而均衡配置卻可以在更長的時間維度下走得更長遠(yuǎn)，所以收益來源分散就顯得尤為重要。薛莉麗會將上市公司的業(yè)績收益與估值收益來源分開，通過白馬+黑馬的組合實現(xiàn)均衡配置。

“我希望自身投資組合的構(gòu)成可以是黑馬+白馬。白馬類的公司市場認(rèn)可度較高，主要收益來自盈利增長，需要把精力投入在個股跟蹤上。黑馬類的公司，市場認(rèn)可度相對較低，存在一定預(yù)期偏差，可以賺到估值和盈利雙升的錢。”薛莉麗闡述道。

短期超跌反彈進(jìn)入休整，中期邏輯正在形成

“我希望投資者不要浪費(fèi)每次指數(shù)回到3000點(diǎn)時的投資機(jī)會，在一個韌性比較強(qiáng)的市場，不要太害怕下跌，因為下跌反而可能是不錯的配置時點(diǎn)。”薛莉麗如是道。

立足長期，薛莉麗認(rèn)為從我國的金融結(jié)構(gòu)變化和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化來看，市場已處于慢牛行情之中。所以從長期來看，薛莉麗比較樂觀，在其看來今年的市場或許只是慢牛征程中的調(diào)整而已，如同投資者在過去10年或者20年沒有買房地產(chǎn)就錯過了最大的資產(chǎn)回報一樣。未來，資本市場亦然。

對于市場的展望，薛莉麗表示短期市場的超跌反彈或許暫告段落，但在宏觀經(jīng)濟(jì)和流動性均較為友好的環(huán)境下，市場韌性可能超預(yù)期，結(jié)構(gòu)性機(jī)會依然值得去挖掘。從中期來看，市場新的投資邏輯正在慢慢形成。

那這些新邏輯到底是什么？薛莉麗通過自己的梳理劃分，將其分為兩個方向，第一個是成長方向。

過去幾十年，中國的發(fā)展主要依賴人口紅利和資本紅利，原來靠資本、靠勞動力的成長，能在很多行業(yè)里找到很好的成長機(jī)會。但是現(xiàn)在這兩個因素都逐步消失后，只有科技驅(qū)動的技術(shù)紅利不斷能帶來超額收益。包括現(xiàn)在火熱的能源變革就是這幾年最大的變量，所以這個方向薛莉麗會持續(xù)關(guān)注。

第二個方向是專精特新類的個股，這部分公司大多是細(xì)分行業(yè)的龍頭公司。一部分公司能夠走出的成長邏輯與其所處的行業(yè)可能沒有太大關(guān)系，更多靠的是自身的競爭優(yōu)勢。另一部分龍頭公司在細(xì)分產(chǎn)業(yè)里可以做得很好，同時，所處產(chǎn)業(yè)有著非常好的趨勢能夠完全體現(xiàn)自身的競爭優(yōu)勢，那這個方向就會存在非常可觀的超額收益。

此外，當(dāng)下有不少投資者對港股關(guān)注度較高，對于港股與A股如何選擇，薛莉麗積累了豐富的經(jīng)驗，因為早在券商做自營業(yè)務(wù)期間，她就已經(jīng)開始投資港股，她指出自己一般會在兩類情況下選擇去H股做配置。

第一類重點(diǎn)關(guān)注A股沒有的、具有較優(yōu)內(nèi)在價值的港股標(biāo)的。港股中的部分行業(yè)存在稀缺性(比如互聯(lián)網(wǎng))，可能會出現(xiàn)板塊效應(yīng)，薛莉麗會選擇優(yōu)質(zhì)個股進(jìn)行投資。第二類關(guān)注港股中與A股差距較大的標(biāo)的。部分股票在兩個市場同時存在，內(nèi)在價值的分歧并不明顯，但由于一些特殊原因(比如資金在港股減持導(dǎo)致階段性壓制嚴(yán)重)使其在港股中表現(xiàn)較弱，薛莉麗表示也會進(jìn)行篩選。

過去一年市場跌宕起伏，對于薛莉麗來說，印象最深刻的是今年4月份A股和港股的大幅回調(diào)。當(dāng)時大家對于市場的過度悲觀導(dǎo)致出現(xiàn)了無差別拋售。“這樣的市場情緒是非常少見的情況，大多數(shù)人都會產(chǎn)生恐慌。”薛莉麗坦言。

當(dāng)時有許多投資者詢問薛莉麗的看法，她在面對提問時回答道，“作為金融從業(yè)人員，我會盡量避免因為小概率事件而做出錯誤的選擇。在大多數(shù)人都恐懼的時候，我選擇了逆勢而行，現(xiàn)在回頭來看，堅持最終也收獲了回報。”

注①：淳厚信澤靈活配置混合型證券投資基金由薛莉麗和廖辰軒共同管理。

注②薛莉麗：南京大學(xué)管理學(xué)學(xué)士，上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。2007年12月-2011年12月，任興業(yè)證券證券投資部行業(yè)研究員；2012年1月-2019年3月，任興業(yè)證券證券投資部投資經(jīng)理；2019年4月-2021年3月，任淳厚基金研究總監(jiān)、基金經(jīng)理；2021年3月-今，任淳厚基金權(quán)益投資部總監(jiān)、基金經(jīng)理。14年投研經(jīng)驗，其中研究經(jīng)驗4年，投資經(jīng)驗10年。

數(shù)據(jù)來源：以上產(chǎn)品業(yè)績相關(guān)數(shù)據(jù)來源于淳厚基金，已經(jīng)托管行復(fù)核；滬深300數(shù)據(jù)來源于wind。淳厚信澤靈活配置混合型證券投資基金成立于2019/8/21，截止2022/8/22，歷任基金經(jīng)理如下：薛莉麗自2019/8/21起管理至今、祁潔萍于2019/8/21-2020/12/24管理此基金、廖辰軒自2021/3/18起管理至今。淳厚信澤A/C成立以來收益率為76.30%/73.75%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)4.24%；2019-2021各年度及2022.1.1-2022.8.22收益率分別為8.58%/8.28%、40.93%/40.14%、22.76%/22.40%、-6.15%/-6.45%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為5.15%、12.18%、-3.90%、-8.05%。此基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率*40%+中證港股通綜合指數(shù)收益率*20%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率*40%。本基金經(jīng)理管理的其他基金產(chǎn)品業(yè)績?nèi)缦拢捍竞裥蓬：诵木�選混合型證券投資基金成立于2020/2/12，截止2022/6/30，歷任基金經(jīng)理如下：薛莉麗自2020/2/12起管理至今、陳文自2020/5/21起管理至今。截至 2022/6/30，淳厚信睿A/C成立以來收益率分別為90.96%/88.71%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為5.45%；2020年、2021年及2022.1.1-2022.6.30收益率分別為66.51%/65.78%、22.98%/22.37%、-6.75%/-6.98%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為16.76%、-4.64%、-5.29%。此基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率* 50%+中證港股通綜合指數(shù)收益率*20%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率*30%。淳厚欣頤一年持有期混合型證券投資基金成立于2020/12/22，截止2022/6/30，歷任基金經(jīng)理如下：薛莉麗自2020/12/22起管理至今、王曉明自2021/1/8起管理至2022/3/23。淳厚欣頤成立以來收益率為12.24%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為-7.49%；2020年、2021年及2022.1.1-2022.6.30收益率分別為1.13%、22.93%、-9.72%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為2.34%、-4.64%、-5.29%。此基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率×50%＋經(jīng)人民幣匯率調(diào)整的中證港股通綜合指數(shù)收益率×20%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率×30%。淳厚鑫淳一年持有期混合型證券投資基金成立于2021/6/1，截止2022/6/30，歷任基金經(jīng)理如下：薛莉麗自2021/6/1起管理至今、廖辰軒自 2021/6/8起管理至今。截止2022/6/30，淳厚鑫淳成立以來收益率為-5.41%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為-7.82%；2021年、2022.1.1-2022.6.30收益率分別為6.99%、-11.59%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為-4.22%、-3.77%。此基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率×40%＋經(jīng)人民幣匯率調(diào)整的中證港股通綜合指數(shù)收益率×10%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率× 50%。淳厚鑫悅商業(yè)模式優(yōu)選混合型證券投資基金成立于2021/10/22，截止2022/6/30，歷任基金經(jīng)理如下：薛莉麗自2021/10/22起管理至今、廖辰軒自 2021/10/22起管理至今。截止2022/6/30，淳厚鑫悅A/C成立以來收益率為-7.35%/-7.67%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為-6.69%；2021年、2022.1.1-2022.6.30收益率分別為6.22%/6.12%、-12.78/-12.99%，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)為-1.48%、-5.29%。此基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率×50%＋中證港股通綜合指數(shù)(人民幣)收益率×20%+中債綜合全價(總值)指數(shù)收益率×30%。

風(fēng)險提示：基金有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。基金的過往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。基金管理人承諾誠實信用地管理和運(yùn)用基金財產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。請投資者認(rèn)真閱讀本基金的《基金合同》，《招募說明書》，《產(chǎn)品資料概要》等文件，了解基金風(fēng)險收益特征，并判斷基金是否和投資者風(fēng)險承受能力相適應(yīng)。