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鞏懷志 華夏未來資本管理有限公司總經(jīng)理、投資總監(jiān)

(資料圖片僅供參考)

凡是過往皆為序章

全球新冠疫情大流行已持續(xù)整整三年，給中國(guó)經(jīng)濟(jì)留下了深刻的烙印。2020年7月，中國(guó)國(guó)內(nèi)率先阻斷病毒傳播，宣布疫情常態(tài)化管控，“動(dòng)態(tài)清零”下國(guó)民經(jīng)濟(jì)有效恢復(fù)，股票市場(chǎng)亦強(qiáng)勁上漲。但由于大部分國(guó)家防控失敗，病毒逐步演變?yōu)槿�球大流行且不斷變異�?022年初傳染力更強(qiáng)的奧密克戎毒株傳入中國(guó)，疫情管控力度再度提升。國(guó)內(nèi)民航客運(yùn)量、國(guó)際民航客運(yùn)量、全國(guó)電影票房分別下降至2019年絕對(duì)水平的43%、2%和47%，社會(huì)零售品總額相較于2019年三年復(fù)合增速為2%，遠(yuǎn)低于疫情前8%的年增速。

為對(duì)抗失控的疫情，海外主要經(jīng)濟(jì)體2020年開啟超大規(guī)模的財(cái)政和貨幣刺激，以直升機(jī)撒錢的方式來刺激居民消費(fèi)。在短期推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)有所修復(fù)的同時(shí)，其直接的經(jīng)濟(jì)代價(jià)是物價(jià)從2021年3月開始持續(xù)攀升，疊加突如其來的俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)和極端天氣推高的能源和食品價(jià)格，2022年美歐出現(xiàn)了40年未見的極端高通脹水平。因此，美聯(lián)儲(chǔ)又啟動(dòng)貨幣緊縮，加息的同時(shí)減少資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模。由于美國(guó)CPI從疫前的2%左右激升至9%以上，美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏急速提升，連續(xù)四次每次加息75個(gè)基點(diǎn)，全球主要股票市場(chǎng)大幅下跌。本輪美國(guó)貨幣政策緊縮以來，美國(guó)十年期國(guó)債利率從2%以下升至4%以上，美元指數(shù)從21年上半年90點(diǎn)左右升至22年10月的113點(diǎn)，各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣相對(duì)美元明顯貶值。

除國(guó)際形勢(shì)和疫情外，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著社會(huì)老齡化加速的壓力。2021年60歲及以上老年人口總量為2.67億，占總?cè)丝诒壤秊?8.9%。中國(guó)第二次嬰兒潮是1962年開始的，持續(xù)時(shí)間超過10年，當(dāng)年新生嬰兒超過2500萬。預(yù)計(jì)“十四五”期間，60歲及以上人口將突破3億，占比超過20%，進(jìn)入中度老齡化階段。我國(guó)老齡化的進(jìn)程是世界上最快的國(guó)家之一，城鎮(zhèn)化進(jìn)程隨之放緩，長(zhǎng)期影響經(jīng)濟(jì)總量增速再下臺(tái)階，投資增速也會(huì)呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。計(jì)劃生育政策的逐漸放開、鼓勵(lì)生育有助于緩解未來人口結(jié)構(gòu)潛在失衡的狀況。

潛龍?jiān)跍Y 星河長(zhǎng)明

2022年我國(guó)居民存款新增近18萬億元，相較于疫情前趨勢(shì)多增8萬億。居民在疫情下的預(yù)防性儲(chǔ)蓄需要、房地產(chǎn)支出的減少以及降低資管產(chǎn)品配置都會(huì)增加額外的儲(chǔ)蓄，三大風(fēng)險(xiǎn)偏好在2022年同時(shí)收縮，創(chuàng)造了有史以來最高的儲(chǔ)蓄規(guī)模。8萬億超額儲(chǔ)蓄有望在2023年之后逐漸釋放，而釋放的方向則取決于消費(fèi)、房產(chǎn)、金融資產(chǎn)的相對(duì)吸引力。防疫政策放開后，居民的消費(fèi)場(chǎng)景進(jìn)一步打開，GDP增速的有效恢復(fù)也會(huì)提振居民的工資性收入，預(yù)計(jì)預(yù)防性儲(chǔ)蓄將會(huì)快速向正常水平回歸，邊際消費(fèi)傾向更高的財(cái)產(chǎn)性收入恢復(fù)則有賴于金融資產(chǎn)和房產(chǎn)價(jià)格的企穩(wěn)回升。

居民端風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升將會(huì)是逐步而緩慢的過程，因此財(cái)政擴(kuò)張的必要性有增無減。我國(guó)政府部門加杠桿的空間仍然較大，截至2022年6月，我國(guó)政府部門杠桿率為75%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家的106%。同時(shí)，中國(guó)仍然是海外資本投資的熱土，疫情發(fā)生以來，我國(guó)外商直接投資仍然實(shí)現(xiàn)了凈增長(zhǎng)，且增速顯著高于疫情前中樞。

與社會(huì)老齡化相對(duì)應(yīng)，中國(guó)勞動(dòng)人口在總?cè)丝谥姓急纫延?010年達(dá)峰。勞動(dòng)年齡（16-64歲）人口近年來趨于下降，預(yù)計(jì)會(huì)從2019年的9.9億人下行至2030年的9.2億人，但當(dāng)前階段仍處于較好的比例區(qū)間，且明顯優(yōu)于高度老齡化的日本以及美德等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。更為重要的是，我國(guó)勞動(dòng)力綜合素質(zhì)穩(wěn)步提升，比如每年大學(xué)畢業(yè)生人數(shù)從2000年的一百萬、2010年的近六百萬人大幅增加到2023年的1158萬人，歸國(guó)留學(xué)人員更是從十年前的不到10萬人迅猛增長(zhǎng)至突破百萬，在國(guó)際上處于明顯領(lǐng)先的位置。

數(shù)十載穩(wěn)步積累的人口結(jié)構(gòu)紅利和企業(yè)研發(fā)支出碩果逐步顯現(xiàn)。世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織數(shù)據(jù)顯示，2012年我國(guó)申請(qǐng)人通過《專利合作條約》（PCT）途徑提交的國(guó)際專利申請(qǐng)1.86萬件，不足美國(guó)和日本的一半。經(jīng)過10年發(fā)展，2021年我國(guó)申請(qǐng)人國(guó)際專利申請(qǐng)達(dá)6.95萬件，已連續(xù)第三年位居全球第一位。

人才和技術(shù)的長(zhǎng)期積累，帶動(dòng)我國(guó)先進(jìn)制造業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)逐步崛起，部分已走在世界前列。比如，當(dāng)前中國(guó)已經(jīng)取代俄羅斯和歐洲各國(guó)成為繼美國(guó)之后，全球第二航天強(qiáng)國(guó)，存量全球在軌衛(wèi)星中國(guó)占比10%，航天發(fā)射次數(shù)已經(jīng)逐漸超過美國(guó)，中美兩國(guó)合計(jì)占全球火箭發(fā)射次數(shù)70%以上。

全球“碳中和”綠色發(fā)展方向的核心新能源領(lǐng)域，中國(guó)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)對(duì)其他國(guó)家的彎道超車。例如中國(guó)光伏制造端已經(jīng)形成從硅料、硅錠/硅棒/硅片、電池片/組件、逆變器到光伏產(chǎn)品應(yīng)用的完整產(chǎn)業(yè)鏈，核心環(huán)節(jié)硅片及硅料全球市占率90%以上。

新能源汽車最為重要的鋰電池環(huán)節(jié)，中國(guó)企業(yè)在過去5年逐步超越領(lǐng)先的日韓企業(yè)，在2021年全球動(dòng)力鋰電池裝機(jī)量排名前十的企業(yè)中，有6家中國(guó)企業(yè)上榜。2022優(yōu)勢(shì)繼續(xù)加速，中國(guó)穩(wěn)居全球最大動(dòng)力電池生產(chǎn)國(guó)。

和衷共濟(jì)未來可期

2022年A股市場(chǎng)遭遇了較為極端的內(nèi)外部環(huán)境組合：海外美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行持續(xù)加息導(dǎo)致資金流出新興市場(chǎng)，俄烏沖突爆發(fā)進(jìn)一步加大全球通脹壓力，抑制投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行期疊加數(shù)次疫情沖擊，使得中國(guó)企業(yè)盈利預(yù)期不斷下修。而作為離岸市場(chǎng)的港股在內(nèi)外交困的環(huán)境中，資金流出壓力更為嚴(yán)重，恒生科技指數(shù)年內(nèi)最大跌幅超過50%。

展望2023年，三年疫情管控即將成為歷史，這是我們弘揚(yáng)中華民族奮斗精神，全力恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的時(shí)刻。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提到，經(jīng)濟(jì)工作要從戰(zhàn)略全局出發(fā)，從改善社會(huì)心理預(yù)期、提振發(fā)展信心入手，直面當(dāng)前經(jīng)濟(jì)最為核心的參與主體信心問題。擺在首位的就是著力擴(kuò)大內(nèi)需，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)等消費(fèi)重點(diǎn)方向。

中國(guó)的國(guó)際比較優(yōu)勢(shì)再次凸顯，IMF最新的預(yù)測(cè)顯示2023年中國(guó)的GDP增速將快速回升，再次大幅領(lǐng)先于全球主要經(jīng)濟(jì)體。美國(guó)中期選舉過后，民主黨失去了眾議院控制權(quán)，未來兩年拜登政府的財(cái)政擴(kuò)張或?qū)⑹艿矫黠@制約；美歐通脹仍位于歷史高位，政策利率仍處于上行期，并且仍將在高企的利率水平上維持較長(zhǎng)時(shí)間。相對(duì)而言，中國(guó)的政府杠桿率仍然較低、央行在疫情以來一直堅(jiān)持珍惜正常的貨幣政策空間，避免快速降低政策利率，預(yù)計(jì)2023年的財(cái)政、貨幣均有更為充裕的發(fā)力空間。過去三年大幅增加的居民超額儲(chǔ)蓄將為消費(fèi)服務(wù)的疫后復(fù)蘇提供充足動(dòng)力，與此同時(shí)，我國(guó)的低通脹水平和持續(xù)的技術(shù)進(jìn)步促使制造業(yè)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步提升。

當(dāng)前A股和港股市場(chǎng)靜態(tài)市盈率均處于歷史低位，隨著國(guó)內(nèi)疫情管控的徹底放開，2023年權(quán)益市場(chǎng)將迎來較為友好的環(huán)境：國(guó)內(nèi)政策重心重新轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，近幾年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中首次將“擴(kuò)大內(nèi)需”置于“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”之前，相應(yīng)的財(cái)政貨幣政策組合下金融市場(chǎng)流動(dòng)性將維持充裕；美國(guó)通脹見頂后緩步回落，美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息接近尾聲，歐美衰退壓力增大之下，美元指數(shù)和美債收益率有望逐步下行，全球配置資金將逐步回流新興市場(chǎng)。A股和港股已經(jīng)進(jìn)入“擊球區(qū)”，有望在2023年迎來估值和盈利的“戴維斯雙擊”，港股彈性相對(duì)更高。由于經(jīng)濟(jì)疫后曲折復(fù)蘇，同時(shí)伴隨很多行業(yè)政策開始轉(zhuǎn)變，預(yù)期市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)相對(duì)過去幾年更加豐富，輪動(dòng)更為快速。

既往不諫，來者可追。市場(chǎng)再次警醒我們，世界上永恒不變的只有變化本身，我們處于一個(gè)飛速變化的時(shí)代。當(dāng)今更要深刻意識(shí)到競(jìng)爭(zhēng)逐步取代合作的國(guó)際關(guān)系主旋律，中國(guó)處于發(fā)展的十字路口，要時(shí)刻“準(zhǔn)備經(jīng)受風(fēng)高浪急甚至驚濤駭浪的重大考驗(yàn)”。中國(guó)的發(fā)展需要全社會(huì)各行各業(yè)砥礪奮進(jìn)，心往一處想、勁往一處使，熱愛我們的祖國(guó)，突破重圍、實(shí)現(xiàn)復(fù)興。金融從業(yè)者更應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)守職責(zé)、著眼長(zhǎng)期，將困難轉(zhuǎn)化為新的機(jī)遇，把金融市場(chǎng)資源更好地投入到創(chuàng)造社會(huì)價(jià)值的行業(yè)和企業(yè)中，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)、科技發(fā)展增添動(dòng)力和活力，為投資人創(chuàng)造理想、可持續(xù)的長(zhǎng)期回報(bào)。

2023，讓繁榮驅(qū)散苦難，祝愿我們共同赴約詩和遠(yuǎn)方！

鞏懷志

華夏未來資本總經(jīng)理、投資總監(jiān)

清華大學(xué)MBA

20年從業(yè)經(jīng)歷

歷任：全國(guó)社保股票組合基金經(jīng)理，華夏成長(zhǎng)、華夏藍(lán)籌、華夏優(yōu)勢(shì)、華夏大盤基金經(jīng)理，Nomura QFII基金經(jīng)理、華夏基金投委會(huì)委員、投資副總監(jiān)（兼宏觀配置投資部總監(jiān)）